Stéphane Rousseau L'auteur occupe la chaire en gouvernance et droit des affaires à la faculté de droit de l'Université de Montréal.

Depuis la crise financière, les régulateurs déploient des efforts pour encadrer les agences de notation de crédit. Malheureusement, les réformes canadiennes ne vont pas suffisamment loin. Et certaines d'entre elles vont malheureusement dans la mauvaise direction.
Nombreux sont les observateurs qui signalent que les agences de notation ont joué un rôle central dans la crise. Alors que les turbulences sur les marchés s'accentuaient, les agences ont procédé à des décotes substantielles de titres notés triple A. Par la suite, des rapports ont identifié des défaillances de la part des agences qui ont affecté la qualité et l'intégrité du processus de notation. Parmi ces défaillances, soulignons l'opacité des méthodologies, les ressources insuffisantes consacrées à la notation et les conflits d'intérêts potentiels.
Ces rapports ont mentionné que les défaillances des agences avaient exacerbé la crise financière, incluant, au Canada, la crise du papier commercial adossé à des actifs. Un fort consensus s'est dégagé en faveur d'une intervention réglementaire des deux côtés de l'Atlantique.
Au Canada, les membres des Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM), incluant l'Autorité des marchés financiers, ont adopté le Règlement 25-101 sur les agences de notation désignées. Le règlement édicte un régime d'inscription fondé sur le code de conduite de l'Organisation internationale des commissions de valeurs qui énoncent diverses mesures que devraient adopter les agences pour améliorer la qualité et l'intégrité du processus de notation. Le régime canadien puise également dans les initiatives américaines et européennes pour imposer des exigences additionnelles.
Le régime d'inscription a plusieurs inconvénients. Compte tenu de sa nature impérative, le régime peut créer des barrières à l'entrée en imposant des exigences qui ne conviennent pas aux agences de plus petite taille. En outre, l'intervention réglementaire dans le processus de notation peut freiner l'innovation, alors que les régulateurs peinent à suivre le flot de nouveaux produits financiers.
Une autre préoccupation importante est que les participants au marché risquent de considérer que l'inscription constitue une attestation gouvernementale des notes qui pourrait amener les investisseurs à devenir encore plus dépendants des notes pour prendre leurs décisions d'investissement.
Enfin, l'administration du régime d'inscription ajoutera inévitablement des coûts et un fardeau administratif à la fois pour les régulateurs et les agences.
Il découle de tout cela que le régime d'inscription ne constitue pas l'approche appropriée pour améliorer l'imputabilité et l'efficacité des agences de notation. Dans une perspective canadienne, une approche fondée sur la divulgation, telle que celle initialement proposée d'ailleurs par les ACVM, aurait été préférable. Malheureusement, les ACVM n'ont pas retenu cette approche en raison de difficultés de compatibilité avec le modèle européen.
Il est certes trop tard pour faire marche arrière. Dans ce contexte, les régulateurs canadiens devraient s'engager dans trois avenues de réforme.
La première concerne l'élimination des références réglementaires aux notes. Le Canada est en retard à cet égard en comparaison avec les États-Unis et l'Europe qui ont amorcé un tel travail. En effet, il n'y a aucune initiative provinciale ou fédérale malgré les références fréquentes aux notes dans la législation et la réglementation. L'élimination de ces références contribuerait à rendre les investisseurs moins dépendants envers les notes.
La deuxième avenue de réforme concerne l'obligation des investisseurs institutionnels de procéder à une vérification de la valeur des actifs sous-jacents aux produits titrisés afin de ne pas se fier mécaniquement aux notes. Les régulateurs canadiens devraient examiner l'opportunité d'élaborer des obligations plus claires pour les investisseurs institutionnels, tout en tenant compte de l'utilisation des notes, des titres financiers en cause et des différents types d'institutions.
La dernière réforme a trait à la divulgation d'information par les émetteurs de produits titrisés concernant les actifs sous-jacents. La divulgation est cruciale pour que les investisseurs puissent évaluer ces produits qui sont des titres adossés à des actifs. Les ACVM devraient donc continuer le travail qu'elles ont amorcé avec leur projet d'encadrement des produits titrisés.
Les régulateurs canadiens doivent chercher à désintoxiquer les investisseurs en diminuant leur dépendance envers les agences de notation de crédit.